东吴证券：给予百川畅银买入评级

2022-04-05东吴证券(601555)股份有限公司袁理,赵梦妮对百川畅银进行研究并发布了研究报告《2021年年报点评：国补谨慎确认，盈利能力稳定》，本报告对百川畅银给出买入评级，当前股价为31.94元。

百川畅银(300614)

投资要点

事件： 公司发布 2021 年年报， 实现营收 4.99 亿元，同减 3.74%；归母净利润 1.09 亿元，同减 12.7%； 拟每 10 股派发现金红利 0.68 元（含税），对应股息率 0.14%。

补贴谨慎确认， 还原后盈利能力稳定。 2021 年公司毛利率达 41.03%，同降 4.21pct。 沼气利用为公司主营业务，收入占比达 93.97%。公司营业收入、毛利率下滑主要系会计记账方式变更，对于投入生产但尚未纳入补贴目录的项目当期不确认国补收入， 2021 年公司未计入的补贴金额达 2533.94 万元， 将补贴收入加回后， 实际营业收入达 5.25 亿元，同比微增 1.14%， 毛利率为 46.10%，同升 0.87pct， 盈利能力稳定。

沼气发电装机量达 188.01MW，同比增加 9.79%。 截至 2021 年底，公司在河南、安徽、湖北、浙江、广东等省份（直辖市、自治区）投产运营 94 个沼气发电项目，并网装机容量 188.01MW，较 2020 年底171.25MW 增加 9.79%，公司营业收入增速低于装机量增速主要系 1）并购威立雅下属 3 家公司共 19.806MW 规模 2021 年仅并表第四季度，2022 年将实现全年并表贡献增量； 2）部分存量项目因沼气资源供给量减少，项目盈利转弱存在注销现象。

经营性现金流净额同减 13.29%至 1.22 亿元。 1） 2021 年公司经营活动现金流净额 1.22 亿元，同减 13.29%； 2）投资活动现金流净额-2.58 亿元，同减 88.29%； 3）筹资活动现金流净额 2.48 亿元，同增 1615.49%。

填埋气发电减排效应显著，碳交易增厚收益 102%~339%。 全国碳市场启动后 CCER 需求释放，短期稀缺价格看涨。填埋气发电度电减碳0.00578tCO2， 我们预计 30/60/100 元碳价下度电增收 0.17/0.35/0.58 元，利润端弹性达 101.77%/203.54%/339.23%。公司具备成熟的碳资产开发团队，受益碳交易弹性最大。

行业渗透低空间大，公司经验丰富&技术领先，内延外拓促产能扩张。填埋气发电渗透率仅 12%有待提升，有机废弃物处置打开沼气利用蓝海市场。政策&减排驱动，对标欧洲我国沼气发电装机量有望 10 年 50倍。公司 1）规模大： 94 个沼气发电项目，并网装机容量 188.01MW；2）技术优： 单吨投资低于同业，集气率和发电效率高； 3） 盈利强： 毛利率高出同行平均， 150t/d 小项目可盈利； 4）拓展广：横向拓展餐厨、养殖粪污、 农村沼气利用打开新市场。

盈利预测与投资评级： 考虑公司补贴记账方式的变更、 新项目拿单节奏及存量项目到期情况，我们将公司 2022-2023 年归母净利润自 2.34/3.02亿元下调至 1.32/1.65 亿元，预计 2024 年归母净利润为 2.07 亿元，对应PE 为 39/31/25 倍 PE，维持“买入”评级。

风险提示： 垃圾填埋气不足，补贴政策变动，市场竞争加剧

该股最近90天内共有1家机构给出评级，买入评级1家。证券之星估值分析工具显示，百川畅银（300614）好公司评级为2.5星，好价格评级为1星，估值综合评级为2星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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